数藏之家 IT业界 英国传奇投资人特里・史密斯:当钱不再“免费”用,科技公司应回归核心业务

英国传奇投资人特里・史密斯:当钱不再“免费”用,科技公司应回归核心业务

红周刊 编辑部 | 李健

传奇投资人特里・史密斯,是英国老牌基金公司Fundsmith基金的创始人、首席执行官、首席投资官。在其最新的年度信件中,他表示,当货币宽松政策结束,科技公司会很受伤,原因之一是科技公司在货币宽松的低利率时期“拿钱不当钱”,做出了许多不良或不明智的投资。

因此,科技公司不能总想着“免费午餐”,应该坚守核心业务。例如,Alphabet(谷歌母公司)最好专注于核心的在线搜索和广告业务;而Meta(脸书母公司,元宇宙平台公司),或许应该停止或减少在元宇宙领域的支出,如果没有这些支出,它将拥有一个领先的通信和数字广告业务,而且PE只有个位数。

《红周刊》获得了特里・史密斯的完整报告,经过编译在此和读者分享。

持续数十年的货币宽松

让企业和投资人习惯“钱是免费的”

在2022年,除非你的股票投资(美股)大部分集中在能源企业上,否则一定会经历净值的回撤。出现这种情况的原因是,我们退出了一个长期的货币宽松时期:即政府支出远超收入,以及宏观低利率的时期。

货币宽松可以追溯到格林斯潘时代,20世纪90年代,我们遇到了很多危机,例如1997年的亚洲危机、1998年的俄罗斯金融危机和美国长期资本管理公司倒闭等。在这些市场波动期间,低利率被用作缓解痛苦的措施。

随着新千年的到来,新的危机也随之而来,而这些危机需要更多的钱。

这始于2000年的互联网泡沫破裂,随后是2008~2009年的信贷紧缩。这些日益严重的风险事件,要求央行在财政政策和利率方面,更加极端地放水。量化宽松(QE)从政府债务开始,但最终扩大到公司债务和股票。

资金成本降低的问题之一是,它导致了错误的资本分配或投资决策,这些决策的问题在潮水退去时暴露出来。

我们在20世纪80年代末的日本看到了这一点,在当时的牛市中,东京天皇皇居花园的估计价值,曾一度超过了整个加利福尼亚州;东京证券交易所的市盈率约为100。本应倒闭的“僵尸公司”被扶持起来。当时我们还以为,这些都是日本独有的宏观特征。而此后的互联网泡沫和全球金融危机证明,并非只有日本会出现狂热,全球各个角落都可能开启“流动性狂欢”。在互联网泡沫时期,资金甚至会为了一个不成型想法买单,由此产生的崩溃波及广泛。

2008年的信贷危机,更是从美国房地产市场开始,迅速演变为一场全面的国际银行危机。

当利率上升时

科技股、长期债券经历痛苦时期

而宽松货币政策的另一个问题是,它总有结束的时候。

当2020年全球出现了疫情危机,央行决定,应该加倍使用他们的新玩具――QE,它在信贷危机中很有效,而且没有明显的副作用。

只是央行忽略了一个问题,之前QE有效,是因为需求或银行系统没有问题。但疫情导致人们被关在家里,无法在实体店购物、旅游和娱乐,全球供应链也出现了暂停,消费者有积攒的储蓄而无法消费。

接下来发生的事情,可能是墨菲定律、菲纳格推论“预言”的情况:如果事情可能出错,它一定会出错。

在菲纳格法则下,2022年2月俄乌发生冲突,影响了石油、天然气和其他矿物等大宗商品,比如镍以及谷物的价格。而货币宽松和俄乌冲突持续的结果是通货膨胀的激增,显著的高通胀又迫使美联储迅速和痛苦地结束了宽松的货币政策。

当利率上升时,期限较长的债券比期限较短的债券下跌得更多。股票也是如此,在经济下滑时,评级较高的股票和科技类的股票受到的影响,比低评级或价值型股票更多。我们基金中表现最差的5只股票,就遵循着这个规律。

英国传奇投资人特里・史密斯:当钱不再“免费”用,科技公司应回归核心业务

这五只股票中的四只属于宽泛的科技行业(尽管Meta实际上属于MSCI通信服务行业,而MSCI将亚马逊列为消费类股票),至少有两只股票――PayPal和IDEXX――在这一时期开始时,其估值特别容易受到利率上升的影响。

当科技企业自身还出现一些问题的时候,股价下跌变得更加明显。Meta公司与监管和竞争机构之间的问题已广为人知,并已宣布将大量资金用于开发所谓的元宇宙(Metaverse)。

贝宝(PayPal)的表现也差强人意,它已经在在线支付领域占据了领先地位,但股价表现却并不乐观。其中的原因或许是,对成本没有控制,并且忽视了在疫情期间对新客户的拓展。而且,贝宝过去收购了一些定价过高的公司,因此股价下跌并不令人惊讶。这就是当管理层认为,投资不需要获得足够的回报时会发生的事情。

科技公司应停止没前途的项目

回归核心业务

在利率上升导致估值下降时,没有哪家公司可以幸免。但是,回顾亚马逊在互联网泡沫破裂后的表现,当股价下跌时,拥有基本面表现良好的股票的投资人,至少会在后面赢得反弹收益。而持有没有现金流、利润甚至收入的股票的“博傻型”的投资者,则损失惨重。

而在宏观因素之外,科技股正面临着一些基本面的阻力。在居家办公期间,数字化被大规模推广应用,当慢慢恢复正常办公,数字化增速出现了放缓。

此外,随着经济放缓甚至衰退,B端和C端对于数字化的支出正在减少,网络广告的消费周期也进入下滑阶段。

当然,在这“漫天乌云”中可能还有一线希望。受制于业绩增长的压力,可能会使一些科技公司开始关注资金的使用效率,不再认为资金好像是免费的,并停止一些不太有前途的项目。

例如:Alphabet:其亏损巨大的“其他投资”。它应该回归核心,即良好的在线搜索和广告业务。

亚马逊:它看上去已经退出了印度的食品配送和技术教育领域。它有一个非常成功的电子商务和云计算业务,它可以专注于此。

Meta:它能否停止或减少对元宇宙的支出?如果没有这些支出,我们将拥有一个领先的通信和数字广告业务。它的市盈率只有个位数。

我们继续采用简单的三步投资策略:购买好的公司;不支付过高的价格;什么都不做。

如果你在通货膨胀时期拥有公司的股票,最好是拥有那些高回报和高毛利率的公司。今年,我将用温斯顿・丘吉尔的一句话作为结语:“如果你正在穿越地狱,那就继续向前”。在Fundsmith基金,我们就打算这样做。

(本文已刊发于1月14日《红周刊》,文中观点仅代表作者个人,不代表《红周刊》立场,提及个股仅为举例分析,不做买卖推荐。)

(责任编辑:冀文超 )
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